連動債後,國內再爆新金融商品慘賠案
又傳出新一波衍生性金融商品重傷投資人,而且是超大戶;受害者是中研院特聘研究員、國際免疫學權威張子文。究竟是什麼東西殺傷力如此驚人,十五億元在一年內化為烏有?


雷曼兄弟(Lehman Brothers)破產,引爆全球金融海嘯,至今剛滿一年。

如今,不但全球股市幾乎重返一年前的水準,包括失業率、美國凱斯—席勒房價指數(Case-Shiller National Home Price Index)等經濟指標都已反轉,全球氣氛明顯出現轉機。金融海嘯已成為歷史。

但,衍生性金融商品的慘痛教訓也同樣化為歷史了嗎?這麼想,就太天真了。

今年九月一日,《富比世》(Forbes)以「華爾街開啟了中國交易」(Wall Street's China Stock Gambit)為題,報導一位中國石油設備公司女富豪郝婷(Hao Ting)在新加坡星展銀行私人銀行開戶,購入高盛、花旗、滙豐和瑞士銀行等股票,虧損一千萬美元並積欠銀行一千二百萬美元的事件。

兩天後,九月三日,類似事件出現了台灣版。一則中央社的外電新聞,登上台灣媒體版面:學者張子文在新加坡控告德銀造成他投資虧損四千八百萬美元(約合新台幣十五億元);虧損金額整整是郝婷的近五倍。


驚人!半甲子賺三十八億 一年就虧掉十五億元
中研院特聘研究員、國際免疫學權威張子文,研究三十年發明了治療嚴重過敏性哮喘的藥物Xolair,並獲得美國、英國的認可用於治療,成為全球通用藥物。在二○○七年三月間,張子文決定把創立的研發公司Tanox賣給全球最大生技公司——基因科技(Genentech),股票利益實現後獲利一億一千八百萬美元(約合新台幣三十八億元)。

長年與實驗室為伍的張子文,這輩子戶頭裡從未有過這麼多現金,過去十年也從未做過任何投資,突然擁有一億多美元,他不知該如何是好,於是找到理財顧問協助規畫,他自己可以專注於研究。於是透過朋友介紹香港德意志銀行私人銀行的助理副總裁溫凡庭,最後決定○七年八月在德意志銀行開戶,存入二千六百萬美元(約合新台幣八億四千萬元),初期先做定存和購買債券。

三個月後,○七年十一月,張子文在溫凡庭介紹之下,參加一個名為「折扣股份買賣計畫」(Discounted Share Purchase Program,簡稱DSPP),以少於市價二到三成的價格買進美國花旗、瑞士銀行、法國興業和美國華盛頓互助等四家銀行的股票。剛開始兩、三個月獲利不錯,都在二○%上下,但隨著次貸風暴開始延燒,張子文買進的股票一路狂瀉,一年內虧損新台幣十五億元。

「三十年來的心血結晶,就這樣一半不見了。」官司曝光後,張子文首度接受專訪,感慨的說。新台幣十五億,相當於十五戶台北帝寶豪宅,竟在短短一年內化為烏有。


恐怖!對客戶極不利 賠錢不能停,還得加碼買
「折扣股份買賣計畫」究竟是什麼金融商品,有這麼大的殺傷力?

這個從二○○六、○七年在香港、新加坡等境外私人銀行火紅熱賣的衍生性金融商品,正式學名為「累積看空期權」(Accumulator),在銀行界取其類似發音,私下有個令人不寒而慄的俗名:「晚點宰了你」(I kill you later)。

實際上,累積看空期權不只讓郝婷、張子文這樣私人銀行客戶受傷,資產雄厚的法人也傷痕累累。去年十月,香港中信泰富證券累積投資虧損高達港幣一百五十五億元(約合新台幣六百五十億元),連帶引發今年四月主席榮智健下台,正是拜此商品之賜。

累積看空期權的玩法是這樣的:私人銀行鎖定高淨值客戶,告知客戶可以在合約期間內,每天以八折市場價格購買特定公司股票。如果日後股價上漲超過簽約當天股價一定比例,此合約就結束,但仍要補足當月該買足的股數。如果股價下跌超過簽約當時客戶所買進的價格(即八折市場價),客戶須以原買進價格購入雙倍股票,一直到合約期滿為止。如果客戶想要中途解約,必須一次補足約滿時的股票量,且須支付違約金。

「這個商品對客戶非常不利,銀行把股票下檔風險全部轉嫁給客戶,但客戶不能喊停;而當客戶在賺錢時,銀行隨時可以停利出場。」一位在私人銀行圈超過二十年經驗的高階主管表示,「更恐怖的是,銀行會乘機用利益極大化為藉口,誘使客戶融資;一旦融資,銀行在零風險下賺飽佣金、手續費和利息,客戶卻要賠雙倍。」

張子文就是個例子。在二○○七年十一月十九日到十二月十二日間,以及二○○八年二月,一共簽訂三十四份DSPP契約,以七到八折股價購入花旗、瑞銀、法國興業和美國華盛頓互惠等四家銀行股票,每份契約為期一年。在一年中,張子文須以簽約當時七到八折股價,每交易日購入一百到兩百股。當時張子文在新加坡的德銀裡存款二千六百萬美元,德銀並以這些存款為擔保,再融資三千五百萬美元給張子文。

○七年十一月十九日,張子文簽下第一份合約時的花旗股價為每股三十四美元,他以二十七‧二六美元購入,那陣子花旗股票持續上漲,但只要漲幅超過三%,銀行會停利、合約就中止;只要合約中止,德銀就找張子文再簽一份合約,價格同樣為簽約時股價的八折。就這樣,他先在十一月十九日到十二月十二日間,簽下三十二份合約;隔年二月,他又簽了兩份。


重傷!融資續買續虧 陷入斷頭、追繳保證金
好景不常,次貸危機爆發,○七年底,張子文所買的銀行股價陸續下跌到他的買入價以下,他開始購入雙倍股票,股價越跌、買得越多。隔年二、三月,戶頭存款已不夠買進股票時,便自動啟動融資餘額。銀行股價持續下跌,換句話說,抵押擔保品價值往下掉,德銀開始向張子文追繳保證金七千六百萬美元,為避免被斷頭受傷更重,他再匯入二千二百萬美元(約合新台幣七億一千萬元)。

張子文繳完二千二百萬美元的保證金之後,德銀又「建議」張子文可採「溢價股份買賣計畫」(Premium Share Purchase Program,簡稱PSPP),德銀願用比市價高出二○%到三○%的溢價收購張子文手上的股票,但是如果股價下跌三%,合約就中止。

張子文如其建議簽下PSPP合約,但當時全球銀行股價如水銀瀉地,三%停損一下就到,另方面,他也同時必須執行先前所簽的DSPP合約,每日承接雙倍銀行股。「賣股票給銀行的速度太慢,而且一下就被停損,根本追不上承接股票的虧損速度,」張子文說。

「說穿了,PSPP就是反向的DSPP,學名叫作溢價認購期權(Decumulator);銀行再剝你一層皮。」ING證券董事長陳怡芬說。

直到去年十一月,張子文不堪虧損,向德銀中止合約,但按照合約,張子文須把合約到期時未買完的股票買回來,並繳納違約金,同時德銀也賣出他的股票。此時張子文戶頭裡的四千八百萬美元不但全部用罄,德銀甚至寄發追債信,向張子文索討積欠金額近一百八十萬美元的利息;雙方於是對簿公堂。

「對方只告訴我折扣價購買股票,卻未告知產品的性質、利益和風險,包括母股價格一旦跌至低於行使價格時,可能導致潛在虧損,」張子文說,「這項產品複雜且具高風險,不符合我的風險承擔力,卻建議我購買。」

新加坡德意志銀行在九月初出庭時,出具張子文於二○○七年八月所簽署的風險
披露聲明,聲明中說明,這些交易因相關資產的強烈波動性,而擁有一定(或顯著)風險。並指出,投資人應諮詢顧問、詳細考慮該交易是否適合本身財務狀況,且必須對任何虧損負起全責,德銀並沒有責任。

新加坡德銀也在聲明中強調,張子文二○○七年十一月購買衍生性金融商品時,也簽下同意書,承諾閱讀及了解風險披露聲明的內容。


教訓!受傷的台灣人很多 「三不原則」慎選金融商品
從張子文的事件裡,歸納出幾項投資人和銀行客戶必須遵守的「三不原則」:

第一,不買聽不懂的商品。銀行不會直接告訴你金融商品是否是衍生性金融商品,其中很主要的原因是,所謂的理專或關係經理(Relationship Manager)多數只聽過商品部門解說,然後便按照訓練時的話術開始銷售,自己都不知道賣的到底是甚麼;傾向揭露未來潛在利益,未必會告知風險。

「直截了當的投資商品,如股票、債券、定存,相對風險低。」陳怡芬說,「千萬不要為了貪圖較高的利息和溢價,就輕易投資。天下沒有白吃的午餐。」

第二,不融資進行投資。現在股市波動比從前大,黑天鵝事件一天到晚發生,無論購買哪種金融商品,風險相對增加,千萬不要融資操作;否則一旦市場反轉,追繳保證金足以把投資人吃乾抹盡再外帶打包。

第三,不把資金重壓單一商品。無論何時何地,雞蛋絕不放在同個籃子裡;資產一定要多元配置,最好不同配置呈現負相關,盡量降低單一市場波動風險。

事情發生之後,張子文相當沮喪,長期以來對人的信任毀於一旦。目前新加坡的官司仍在進行,他希望這個教訓能夠提醒更多投資人謹慎;「跟我一樣在海外私人銀行重傷的台灣客戶很多。政府以後針對非法來台招攬客戶的外商私人銀行,應該更嚴格禁止並重罰。」

九月十二日,一年前因購買雷曼連動債的投資人走上街頭,繼續為蒸發掉的身家財產奮戰,無奈的是,全球景氣復甦的預期心理已經讓很多人逐漸忘卻這股傷痛。

你以為景氣走出雷曼陰影,衍生性金融商品就此絕跡嗎?還是在過去半年股市狂飆的時刻,你已經又買了一堆複雜的金融商品?

小心,別成為下一個張子文。


商業周刊2009-09-21/單小懿
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